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无形资产估值:如何发现企业价值洼地


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[美]卡尔 L. 希勒(Carl L. Sheeler) 著
978-7-111-56838-4
75.00
387
2017年06月16日
李必龙 罗军 李羿 等译
经济管理 > 金融 > 公司理财
John Wiley & Sons
21
简体中文
16
Equity Value Enhancement: A Tool to Leverage Human and Financial Capital While Managing Risk
店面









本书非常清晰地讲解了股权估值的要义和方法,以更好地了解什么是真正的商业价值,以及如何更好地识别、量化、管理和减轻风险。作者认为,企业的人力资本就是治理、关系和知识,以及管理风险的能力。本书把这提炼为“GRRK”,即,治理(governance)、关系(relationship)、风险(risk)、知识(knowledge),并予以了系统的阐述。这才是企业估值的关键点,也是不被重视的一些节点,更是估值结论出错,从而导致投资决策失误的根本原因。
突破固有估值模式, 聚焦企业独一无二的发展DNA
把估值变为价值创造的基础之一,帮助企业从优秀到卓越

为何有些富甲四方的企业家能够通过集中风险的管理变得更加富有?
企业家如何确保不会由于股权定价过低而丧失财富?
局外人视角的咨询顾问应该如何帮助企业权衡满足现状和成长未来之间的矛盾?
咨询顾问应该如何使自己与企业老板关系价值最大化,以及各自价值最大化?
本书作者基于1000多个中等规模公司和小盘股上市公司的咨询经验,用他那来之不易的智慧说明:简单的财富保值做法常常是一种失败之策。只有通过公司治理、人脉关系、风险管理和系统知识,咨询顾问才能够成为具有下述作用的“战略价值架构师”:对公司无形资产的价值进行度量、管理和最大化,与此同时,撬用和协调企业的人力资本和财务资本。


要想把握价值创造的规律,需要对风险和机会有特别的智慧和精心的把控。卡尔博士把理论和实践结合了起来。在实践中,卡尔的方法能够帮助顾问和企业老板避免一种常见的认知困境:知道价格但不知道价值。卡尔阐释了一种系统方法,反映了财务资本和人力资本(当它们有机融合之时)会为企业带来非凡的业绩。总之,这将是一本大受欢迎的书!
—— 大卫·蒂斯
伯克利研究(集团)有限公司董事长兼首席执行官
本书为估值呈现了一个独特的视角,而且阐述的背景也与高管、专业顾问和想要做“独角兽”的老板紧密相关。在本书里,卡尔博士展示了他多年的咨询经验和高超的技术专识,反映了他在以下几个方面的高维洞见:风险管理、价值创造、定量基础和精确思维。这本可读性很强的书籍反映出作者对市场的深刻理解,论述了提升价值和构建双赢关系的实用方法。对于那些想要卓越不凡的人来说,这是一本必读之书。
—— 托马斯·韩德乐
领航规划和家族理财集团董事长兼执行合伙人
在原本专业的估值变得越来越大众化的今天,卡尔为这个领域的专业人士提供了一个继续前行的专业航标灯。他所提供的是真正的解决方案,可以满足甚至超越潜在客户和其他专业顾问的需求和预期。对处于估值和企业咨询领域的从业者来说,本书都是一本必备的参考书。
—— 拉里·马思腾
会计理学硕士,注册会计师,马思腾估值有限公司创始人和执行董事
卡尔的目的之一是促使评估师在其服务的目的、行为和结果上,能做非凡之想。在这个过程中,他集成了若干思想流派——无论是在技术概念上,还是在以“可托付的顾问”的能力所提供服务的系统聚焦上。本书内涵的独特性(源自他几十年的专业经历和数以千计的项目经验)表明他事实上已经实现了这个目标。对我们专业人士来说,本书实际上就是一个无法回避的警钟!
—— 布兰特·优肯
注册金融分析师,高级认证评估师,安永会计师事务所交易顾问服务部负责人

作者简介

卡尔L.希勒 博士,高级认证评估师(ASA),伯克利研究(集团)有限公司的执行董事和家族理财机构以及企业战略全球业务的领导(伯克利是一家拥有900多人的全球性诉讼和咨询服务公司)。卡尔还是企业估值有限公司、阿里森评估有限公司的创始人,以及普莱沃特斯CI3O服务有限公司的联合创始人。
卡尔做过的案例超过1200个,业务涉及诉讼、估值和重组,服务对象涉及中等规模的企业到全国性公司。他作为资深专家出庭作证过170多次有关纳税人和股东的案子,帮助数百名客户评估、创造、管理和保护了500多亿美元的财富。

译者简介

李必龙 经济学硕士,在金融和实业领域有着几十年的丰富历练,在股权投资领域有一定的实战经验,在权益和企业估值领域也有相当的研究。
罗军 法学硕士,北京从尚国际企业管理服务有限公司主要创始人和管理团队负责人。从尚国际主要是为内外资企业提供管理咨询服务,包括人力资源、财税和商务等的事务性服务。曾在北京城建集团、中国国际技术智力合作公司、中国四达国际经济技术合作公司工作,积累了丰富的企业管理经验。
李羿 财务管理学学士,在著名的德勤会计师事务所和华为技术公司历练多年,并有财务投资咨询公司的工作经历。现就职于一家综合性集团公司。曾参与多本有关估值书籍的翻译。
一位投资银行人士把我介绍给了一位律师朋友。这位朋友手里有一位客户的信托,标的是一家年销售额为10位数的企业股票。这笔权益的大部分都来自这位客户逝去的母亲。彼时,她舅舅控制着这家公司和她的信托。
她舅舅雇用了一家全国性的评估事务所。后者基于下述两个目的就公司权益给出了一个非常低的估值:缴纳遗产税;通过谈判把她兄弟和她的股份全部购入囊中。
她和她兄弟(有自己的律师)觉得受到了欺骗。他们说舅舅少估算了公司的业绩和资产,而且认为舅舅违反了信托义务。在担心自己会被公司挤出去的同时,他们还顾虑与舅舅的官司纠缠会牵扯出很高的成本。他们只是想得到遗留给他们的财产。
这个项目涉及的预收款是6位数,其整个收入是7位数的水平,这笔收入足够我购买我梦中的农场——?一个能够为退伍老兵提供水疗服务,为企业老板提供度假之处,并为我的妻子提供一个从事艺术工作的僻静之地。
本书之所以始于这个故事,是因为它能很好地概括说明下述两种人的区别:以小时费率计价的“循规蹈矩”的分析师;懂得附加价值(建立于解决难题的智慧和精道之上)的专家。在此,让我们联想一下影像时代公司出品的作为混乱“终结者”(无枪)的“清道夫”。
最近我与一位律师有过交流,这里也拿来做一个比较说明。她在一个论坛上声称:通过互联网的调研之后,她觉得评估事务所4位数的评估费太高了。实际上,合理的金额就是客户“知道”的正确金额,因为她会接受这种报价。为何要花这么多钱呢?这位律师确信她懂得公允的市场价值。
为了说服她摒弃她的假设前提,我使用了下述例子:“如果卖家当初得到的报价是10万美元,但她坚持没有出手并最终得到了20万美元的报价,那么,这就是这项资产的价值吗?”这可能对卖家是合适的,但不一定就是这项资产的价值。
此外,买家可能更有经验,并且知道这项资产价值100万美元。这位买家可能愿意支付80万美元之多。那么,这位卖家就没能把这个60万美元的“价格”差拿到手。另外,如果这位卖家已经发现了这个价值呢?
这里通常有一个错误的假设:交易双方能够找到市场价值。一般情况下,都是由受雇的分析师来进行价值的确定。当然,这里有他的行为条件假设,即在没有任何威胁的情况下,基于相关信息和企业可资利用的资本,以及一个合适的风险利率和运营期间。名义投资人通常做的应该是组合交易,他们会分析买卖动机,以便分离出内生价值或协同价值。
我还用了另一个例子:“如果法律服务的费用到了1万美元,但发现相关纠纷的财产仅价值1万美元,那么,这位客户就为这项服务支付了过高的费用吗?相反,如果这种费用是1万美元,相关纠纷的利益是100万美元,那么,这位客户就支付了过低的费用吗?”
这里的关键是价值、价格、机会成本和财值(worth)之间是有差别的。
上述例子说明,小时费率本身仅仅满足服务费的门槛。在此,客户可能并没有明白所得价值为何物或根本没在意。如果所获的是一些一般的知识,那么,客户就可能把这种服务视为大路货,就会对相关费用产生抵触。
实际上,顾问有义务清楚地表述自己所提供的价值,而不仅仅是价格。如果不能体现出良好服务与优秀服务的差异,那么,顾问实际上就是在把自己的服务费最小化了。
上述例子的视角是可以理解的,因为专业服务提供的都是与人力资本相关的无形内涵。好的服务到底是什么?很长时间以来,这一直是困扰企业估值服务的一个问题。在很大程度上,这就是写这本书为何不仅仅对我的业务相当重要,而且对所有的专业人士和获取我们知识与关系的那些人同样重要。
迄今为止,估值界仍然处于演化的进程之中,但有些专业人士及其企业客户懂得那些制作上乘的估值报告(具有相关的理智严谨和调研)的价值。我向具有这种敬业精神的人和愿意为高质量成果支付溢价的人致敬。因为这会进一步强化业界对能力的追求,摒弃大路货的服务。
对于评估师读者来说,他可能更钟情于做那种更常规的估值报告。为了更好地说明问题,我在确定企业和权益的价值时,所要阐释的不仅仅是对风险的辨识和度量。
如今,对提升权益价值服务的需求越来越大。这就是下述三项工作的前提:风险管理;机会优化;提升驾驭纠纷的能力(这里的风险缓释是通过两种方式实现的,即度量已有风险的影响,然后帮助企业把这些风险降到最低程度,甚至清除风险)。这些常见于所谓的价值减值的相关事宜(“损害”和“贴现”)。
我演讲的听众通常都是创始人、家族成员、董事会成员(从小盘股上市公司、私募基金、中等规模的非上市公司到投资机构)、企业高管及其签约顾问。
我们的目标是清晰地阐述治理、关系、风险和知识(GRRK)是如何能使读者成为战略价值架构师和总参谋长的。换言之,若想对人力资本和财务资本予以善用和协调,不仅要对无形资产的价值进行度量,而且还要进行管理并使其最大化。只有这样,才能在有形资产的总额之上,创造真正的价值。
为何GRRK有如此威力?
成功企业和企业家族往往视其集中性财富,为其“相关方”(家族成员、职员、客户、供应商和顾问等)生态系统的一部分。因此,他们考虑的远不止收入和利润。他们聚焦于家族未来的预期,并驾驭着一种超越日常挑战的文化。
只是在他们被更加熟悉且效率不高的日常琐事拽入其中时,他们就进入了停滞期并常常寻求咨询费的最小化,而不是去寻求如何善用顾问的时间和从事智力投资。此时,为了使其资产保值,他们的行为都倾向于防御性,而疏离创新;同时,他们仍会积极主动地降低风险,以便能够利用更多时间和资源,提升价值、感知并抓住机会。
大幅的增长大都是因为这些不同凡响的高管、创始人/家族、顾问和相关方具有驾驭非凡的集体知识和关系(人力资本),培育价值的创造力。这就是为何那些能够驾驭管家角色、总参谋长角色和战略价值架构师角色的人,不仅能够生存下来,而且还能蒸蒸日上之故。由于价值创造具有动态的特性,所以,能够与其他相关方协调一致的顾问多半能起到协助之功。
换言之,富人之所以更富不仅源自辛勤的忙碌和对高度集中风险的有效管理,他们接触到的机会往往都是他人无从知晓的,这应了这样一个说法:重要的不仅仅是你知道什么,而在于你认识谁和他们知道什么。这就是为何具有“连接器”作用的顾问迥异于只做一次性交易的孤僻型顾问。
管家型领导都有一种能够确保企业成功的文化和战略。就本质而言,成功不仅仅意味着财富,还能赢得人生的意义和他人的尊重。所以,我们还得协助客户回答这样的问题:“你如何从目前的状况达到未来的目标?”然后,我们来甄别可能会妨碍企业前行的资源缺陷。
如果我们这些顾问能在企业的发展和传承中尽微薄之力,那么,我们就会在他们的议事厅有一席之地,即与决策者站在同一个堑壕里。此时,我们会提出尖锐的问题,发掘独立的解决方案和相关选项。同样重要的是,我们不只是要有一份战略规划,更要有一份可执行的战略规划。
通常,企业可能会出现知识和资源的不足问题。有时,在每个相关方的周围或之间会有“泡沫”或“竖井”现象。这不仅会窒息创新、成长和盈利能力,同时还无法善用机会或缓释聚集的风险。若只从战术和技术角度考虑问题,结果会愈加如此。这种思维模式带来的往往是交易型结果和平庸的结局。它会促成呆滞,无助于形成一种积极、系统且能孕育可持续增长的战略规划。
在我写本书之时,有些市场力量正在涌动,如资金可募性的变化、有价证券不断增强的波动(它在某种程度上决定了风险是如何度量的)。但所有这些因素都无法阻碍21世纪的创新,诸如云计算、人工智能、生物技术和其他领域的创新。
在任何一种情况下,风险和改变自我的机会,都是如何评估公司及其创新的关键要素。在许多富裕家族里,这里的区别在于:在用“耐心”资本进行直接投资,并在与私募基金竞争目标公司时,前者可以持有十几年的时间,而不是后者那几年的时间。
在一定程度上,这是为了回应上市公司股票价格的波动——它们与公司特定风险的相关性要小一些,更多的是与机构交易的速度和频率相关联。
若想用影响价格倍数的已知风险评估企业和权益的价值,那么不仅要更好地理解相关严谨的要求,而且还必须对价值是如何创造的有一定程度的掌握。
本书直击要害,直率地指出在公司特定风险的即期计量上,市场是否存在过于依赖简单的收入利润额和财务比率的问题。若是如此,我们就需要改变估值行业的主题,即需要同业顾问和企业老板把估值的重心从静态的计量转到积极的管理。
我应该向谁询求这类问题的答案?我视自己为企业估值专业人士的成分要少于视自己作为管家和连接器的角色。后两项允许我扮演战略价值架构师和总参谋长的角色,因为这些特质允许我驾驭和协调他人的知识和关系(我无须成为屋檐下最聪明的人,我只须知道能在哪儿找到他)。
在进一步探究触发我写作本书的动机问题之前,我想简述一下我为何有资格与大家分享我的思想。
在过往的25年间,我已经做过的估值企业有1200余家,规模都是7位数和10位数的上市公司和非上市公司,客户涉及的行业遍及专业事务所和私募基金,所做的事情是我称之为6T的项目:税务(tax)、转让(transfer)、交易(transaction)、传承(transition)、转型(transformation)和陷入财务困境(trouble)或灾难(disruption)的企业。
我所指的这些事情或是有规划之为或是意外之事。通常,没有规划的大事都可能孕育着灾难的后果。
迄今为止,作为法院和国税局的认证专家,我已经出庭170多次,涉及事项包括有关税务、合伙人、股东、第三方纠纷和伤害的事件等。在这期间,他们邀请我协助了数百位顾问、家族理财机构/家族企业、员工持股计划项目、私募基金公司、超高净值投资人、上市和非上市企业,从事评估、创造、管理和为之辩护的公司价值规模有500亿美元之巨。
此外,就我对企业家和不动产拥有者,以及为他们提供咨询的签约顾问的了解,我逐渐领悟到一个简单而深刻的道理:不知为不知,是知也。这乍看起来似乎很简单,但它背后的内涵却深奥无比。这就是我写作本书的根本原因。
本书将设法阐述为何超高净值(2500万美元以上)企业家能够通过经营管理集中度很高的风险而持续获得更多的财富,以及为何非上市公司和上市公司及其顾问,在不仅仅关注财报指标的情况下,可能会有更好的成功概率。总之,关键是你如何衡量持续性这个指标。
剧透!超高净值者可以接触更多和更好的非同凡响的知识。这种知识的确有力量。当涉及估值,特别是价值创造时更是如此。
一些冷酷的现实
从初出茅庐的创业者到跨国公司资深总裁,都要基于“培育或购买”做企业的成长决策。培育是内生性的成长方式,购买则是通过并购来实现成长。但归根结底都是有关资金时间价值的风险和收益问题。
没人在选择创业或收购企业之时,就想要失败的结局。但无论沿着哪种成长路径,即便是最有能力的人,成功的路上也是荆棘遍地。
采取并购路径的那些人,必须十分清楚地了解自己的资本需求(既要考虑财务资本也要考虑人力资本),并知道如何以最优的方式使用它们。那些选择利用天使投资、风投创业起家的人,失败率超过了90%。他们常常把一部分权益出售给投资人,后者往往是基于创业者的创新,预期企业将会实现超高速成长。
不过,那些选择“自力更生”或借助“家族朋友”融资路径起家的人,面临的情况会稍许好些,但失败率仍然接近80%的可怕水平,而且企业存活期多为2~5年。他们保有了企业的权益,坚信自己的创新会转变为一家可持续发展的企业。
小企业(年收入不超过500万美元)仅有25%的概率能把自己卖给其他公司。那些较大的被购企业有超过80%都未取得所求的协同效益,留下了买家和卖家的悔恨!通常在三代以内,许多家族企业要么倒闭要么被并购,概率在85%以上。在此,顾问要么是成为解决方案的组成部分,要么成为这些本可预防之果和冰冷数据的观察者。
那么,面对如此糟糕的统计数据,为何企业家还要追寻这种发财机会?
一般来说,他们是受到了那些成功企业的刺激激励——某种我称之为选择偏好的东西起了作用(忽略了大概率的失败前景)。或者,他们没有意识到或是忘却了这种很高的潜在失败的可能性——某种我称之为“经济达尔文”的现象。
他们对自己和自己的想法充满了自信,对所有的反面意见都充耳不闻。他们的致命点往往是没有做规划,同时这也是失败的规则。
那么,这与价值创造有关系吗?实际上,这种关联应该很明显:就那些取得了很高价值的人来说,他们的过人之处在于他们会对自己的投资制定指标并进行管理。那些忽略了这些重要指标和措施的人,其失败的概率往往会高很多。
改善成功率
要想建立和维系一个成功的企业(无论是经营性企业还是一个能产生收益的不动产组合),需要动用众人之力(生态系统)。对于多数企业来说,最终的问题就是遗产和流动性问题,即出售或转让部分或全部权益。就多数投资于上市公司股票的人而言,他们主要是为了资本增值(成长)的收益,其次才是分红收益。
讽刺的是,多数非上市公司的老板或高管并不知道他们公司的市场价值,甚至他们的顾问也不知道。实际上,他们的思维方式必须向公司投资人看齐。培育价值是权益价值不断提升的方法,不能仅仅只看销售额和利润额(相比而言,这些是比较容易看到的)。
通常,聪明的企业老板会寻找那些能够帮助他们创造价值的顾问;其他老板则会满足于现状,偏爱熟悉的顾问,而不是能力更强的顾问。因此,顾问实际上肩负着一个极为重要的责任,即有效地运用治理、关系、风险和知识(GRRK),提升客户权益价值。某种程度上,企业老板的成功是建立在他们所选的为其提供咨询的顾问之上。
实际上,重要的是要找到一个有财务背景的专业人士,他要能够分辨经济师、会计师和估值专家的不同之处。每种专业都有不同的背景,但金融技能不仅仅是制作或呈报数字。
这些专业人士必须清楚导致结果的动因是什么,以及什么可以降低经营风险,同时还要知道如何提升无形资产价值和什么会导致权益减值。也许,理想的估值专家应该拥有一组战略、经营、财务和人类行为学的相关知识。
更进一步说,一项资产面临的风险及其内含的风险之间是有很大区别的。为了应对前者,常常采取的是资产保护行为,而后者所涉的风险则是深深内含于资产及其市场和管理之中。
这些考量应该内含于任何一项价值创造的计划。为此,应重点关注那些积极主动型的顾问(可惜的是,绝大多数顾问都是被动反应型)。如果你向现有和潜在的顾问问这个问题或许很有启发意义:他们如何使自己与众不同?
实际上,若你把他们及其事务所的名字与其他同行互换的话,你可能无法看出不同,他们服务客户所用的知识和关系及其影响力没有任何差异。
作为运用无形资产创造价值的一种方式,最后的那个综合团队多半要关注的要素是治理、关系、风险和知识,以及它们的管理和维护。这可不是一个简单的财务资本游戏。实际上,它是一个人力资本的善用之法。换个角度说,这是有关如何看待驱动经营业绩动因的问题。价值远不只是数字那么简单。
这些事情可能是会计师、律师、理财顾问、保险人士或银行人士单个都不知道的(而且,可能多半会有疑问)。这就是为何一个综合顾问团队是最佳的组合。这种终极团队是这样一种组织,即它能帮助公司玩A级游戏,而不是受惠于一家正在玩A级游戏的公司的团队(应该是一种共生关系,而非一种寄生关系)。
机会在那儿
许多非上市公司都是由婴儿潮出生的人创建的,他们都在考虑于适当时机退出。随后,从2007年到2012年,我们遭遇了经济领域的“达尔文现象”:业绩不好的企业被市场扫地出门。
活下来的那些企业拾起了竞争对手的残骸,继续前行,与此同时,国家资本也没闲着(美国政府主宰了美元的印刷,并以“宽松货币”政策之名,通过国债的销售快速渗透,驱动市场前行)。惊涛骇浪之后,又有些企业勃勃然、蒸蒸日上。现在,这些老板发现自己的眼光能够超越当期的经营,着手构建一份可能包括销售其部分股权或全部股权的战略。
一般来说,最佳的情形应该是权益的销售工作已经准备就绪,而且相关的价格和条款应该使得这种权益销售对买家有相当的吸引力,能够带来投资者所寻求的纯收益进项。这虽然罕见,但尚有之。
我感到悲叹的地方是“他们不知道自己的无知之处”。
有时,老板会遭遇下述问题的突袭:经济生活中,突现他们或其顾问无法预见的现象,如源自过量宽松货币政策的超级通胀,或在中东爆发的地区战争,或者石油或水的短缺给他们企业带来的负面影响。在写作本书时,我有意把关注点集中于阐述,要想创造和保值风险集中度很高的财富,单一视角是远远不够的。
虽然有好几个与之相关的问题,但我的这个主题主要是聚焦于专业咨询业和数代企业家族从未遇见过的关键需求。这些相关知识和资源的缺陷,常常稀释了价值,而不是创造了价值。
通常,这种情况被下述因素进一步恶化:交易性、技术性和策略性的思维和语言进一步加深了被咨询者和好心顾问之间的隔阂。多数顾问喜欢通过法律、税务、财务和资源配置策略,来为客户保值财富。他们往往喜欢使用类似“优化”这种词。
这里有一个经典的表述:他们是在设法正确地做事,而不是在设法做正确的事。想象一下,你在战地挖了一个在周长和深度上绝对完美的单体坑。但如果这个完美的单体坑是不必要的,或处在错误的位置,怎么办?
一般而言,卓越的企业家族都克服了与风险和财富较为集中相关的那些不利因素。但现实中,多数企业在创建时,并没有一个商业计划,甚至连一份如何实现更多销售并获取利润的计划也没有。
正常的情况是,相对于6T的问题,企业家多半是没有计划的。与此同时,当今最大的一批财富正在从婴儿潮这代人(最年轻的在2014年也有50岁)的手里转让出来。
虽然中等财富或收入的家族还没有从这种考虑中排除,但本书的焦点却是什么类型的家族能够或希望通过善用签约顾问的能力,使自己公司的收入和财富能提升到2500万美元以上的规模。
治理(文化、规范和控制事宜)、关系(家族、企业、员工和顾问)、风险(被忽略的经营性、法律性和财务性因素)和知识(内在的、外在的、非同寻常的知识产权、政策/流程和人力资本)构成一个完整的体系。
本书11个章节所极力阐释的GRRK的内容和概念都是相互关联的。总体来说,它们的影响力会极大地改变价格倍数和经济利益,但前提是要能激活企业的价值创造力。
在第1章,我们提供了一些有关价值是什么的基础性内容,为随后的阐述做一个铺垫。
在第2章,我们探讨了基础性的签约顾问关系,外加集中风险的概念和拥有私密独特性资产的老板。我们提供了在目标性和合作性的关系框架内运作的双赢理由,这能超越技术性的技能,带来独特的价值。
在第3章,我们表述的对象是企业老板,为他们提供思想的养料,以便他们评估自己是否陷入自己聚集的风险(他们的企业)之中,还是在管理着自己聚集的风险,并鼓励他们善用所有的资源,去理解和培育价值。
在第4章,我们阐述各种专业人士通过棱镜度量风险的传统方式,始于一个列示他们视角的简短问题的清单。它表明多个专业的涉入及其协调一致,可以确保大目标向前发展演进。
在第5章,我们聚焦于治理的作用:它是什么、文化扮演的角色,以及一种衡量、管理公司治理,并使公司治理对价值影响最大化的健康方法。
在第6章,我们聚焦于关系的作用,评估不同的利益相关人,为何他们具有深度的重要性,他们怎样才能以一种健康的方式,演进为能够创造价值的要素。
在第7章,我们定义和讨论法律及财务风险的作用,这些更加容易发现(由于财务指标之故),为随后的一章进行“预热”。请记住,风险越小,价格倍数越大;价格倍数越大,企业价值越高。
在第8章,我们甄别了不那么容易度量的经营风险,它们同样影响着人力资本和财务资本。
在第9章,我们阐述知识的作用,即如果我们能够更好地理解和掌握人力资本这种无形资产,并知晓如何善用之,那么它将迸发出怎样可观的力量。
在第10章,我们聚焦企业评估师,以便更好地了解这个专业的重要性通常是如何被忽略的,并对如何寻找资深评估师提出了一些建议。
在第11章,我们提供了四组案例解读,以期把本书分享的许多洞见和概念集于一体。
在现实中,总有一些人想不花精力就能得到知识金块。在此,我鼓励读者能通读本书,但这可能只是我的一厢情愿。为了便于阅读本书,我概括了一些我的相关心得,虽然并非面面俱到,但却是可以考虑和应用的一些精华。
观察心得
书的价值很少能成为企业价值的指南,因为后者是动态和不确定的。
企业价值就是其所有资产的价值——有形的和无形的。这两者有着各自的生命周期。
潜于财务报表之下的资产往往是驱动权益价值的力量。
治理、关系和知识都是资产,并非抽象的概念,它们对风险产生影响。
一家公司跟踪和度量其资产的方式,会影响价值能否被创造出来。
销售额相对于固定资产的比率越高,这些资产的价值很可能就越大。
当有形资产和无形资产经营得好时,就会创造出价值。
关系、知识、创新和文化(治理/战略)是增长的驱动力。
在企业家及其顾问之间,有关风险和机会的相关决策往往是不同的。
在风险管理考虑内部和外部的那些变量时,必须基于生态系统的背景。
生态系统包括其看法、见解和行为必须一致才能产生影响力的那些相关方。
领导不等于行政管理。领导人应能激励出非同凡响的知识和行为。
要使一家企业与众不同,就得使其具有动态能力,即它感知、捕捉、转变和规模化机会的能力。要想获得这种能力,就得善用人力资本。
最佳的雇员稳定性和最佳决策水平是较高估值的表现指标。
大多数企业及其顾问聚焦于收入、利润和税务,而并非风险和创新。前者与利润分红相关,后者与资本增值相关。
高效的领导人会把能带来价值创造的风险管理和战略融为一体。
熟练地驾驭风险就能够减少挫折、节省时间、增加机会,这是一个明显的非同凡响之处。
工具和语言能够带来清晰和透明的思想,这是我们大家都需要的。
超越专业技能,不仅能从他人汲取价值,还可为他人提供价值。
若有了重新思考和重新组合所有资产的战略,价值创造就会发生。
须考虑的问题
公司的自由现金流是什么?收入、利润比价值更重要吗?
公司的权益、资产、已投资本是多少?什么变化能够对价值产生最大的影响?
为了取得发展(成长),战略是如何沟通、执行和管理的?
为了权衡风险、机会和价值,要依赖什么资产和指标?
什么是创始人、家族及其顾问表述清晰且认知一致的战略?
什么是这个生态系统及其相关方的愿景?
要想从目前达到目标,需要哪些资源?差距是什么?
怎样用差异性和相关指标来指导资产的善用?
如何定义成功、财富和风险?是什么层面的定义(精神的、情绪的、理智的)?
企业最优先的三件事是什么?决策是如何做出的?如何寻求和获得指导?
创始人、家族及其顾问如何在动态、不定的环境中积极主动?
在治理、关系、风险和知识上,相关的不足之处在哪儿?
为何最佳负债权益比如此重要?
对于规划得更好的和意外的传承事件结果来说,关键的决策是什么?
是战略还是执行的能力更重要?为什么?
清晰和透明表现在哪些方面?哪些方面还没有?为什么?
传统和愿景是如何确立和沟通的?会有什么突发事件?
流动变现的可选方案和需求是什么?谁以及什么能够影响这些决策?
创始人、家族及其顾问是如何看待资本的(人力资本与财务资本)?
企业从治理、关系和知识这几方面,获取到了杠杆效应吗?
愿意厘清上述所有内容,将会使你有别于90%的那些凡夫俗子,否则就只能选择与所熟知的一切为伍。有很多的机会可用来创造集中度很高的财富(企业)——只要你愿意用GRRK去从事价值的创造工作。继续读,莫停歇。
赞誉
译者序
作者简介
献词
序言
前言
致谢
第1章 价值ABC 1
资本与风险 5
解读资产 7
弥补空隙 9
第2章 聚焦可托付的顾问 11
最好的路径 19
质疑自己 21
把它带到一个更高水平 23
第3章 聚焦企业老板 27
顾问的角色 32
不良建议的成本 34
善用知识的价值 35
雇用最好的顾问 36
实用的审核建议 38
规模和范围的考量 39
设定预期 41
第4章 相关方眼中的风险 52
无经验企业评估师视角 54
注册会计师视角 55
律师视角 58
投行人士、企业经纪人、企业中介视角 60
商业银行人士视角 62
保险专业人士视角 63
理财经理、财务顾问、信托专员视角 64
风险和收益的调研 68
经济师视角 70
MBA、PhD、CFA视角 71
老板、家族视角 73
家族企业顾问视角 80
职员、供应商视角 81
客户视角 85
第5章 公司治理的作用 92
公司治理 94
关注文化 96
关于董事会、治理和战略 97
良好的董事会治理和战略创造价值 99
战略和权益价值 102
家族和谐与家族传统:公司治理的推手 106
董事会的战略方向和责任 107
董事会结构及其成员性格 108
治理和风险管理 110
定性价值指标 112
实施控制 113
秘密武器 115
治理的评估方法 117
有关治理的总结 119
第6章 关系的作用 120
客户关系 126
顾问关系 128
商业银行人士 130
投资银行人士 131
保险代理人 132
理财顾问 135
董事会董事 136
有关“免费”顾问的底线 137
会计师 137
律师 141
兼职财务总监 143
家族关系 144
股东关系 145
供应商关系 145
社区的、立法的、慈善的关系 146
第7章 风险的作用:财务和法律风险 148
通常忽略的风险 155
最后的思考 191
第8章 风险的作用:与经营相关的风险 194
第9章 知识的作用 265
文化问题 270
健康的知识 272
要有透明度 274
鼓励双向沟通 275
知识和人力资本 276
知识指标 278
第10章 估值和价值创造 280
估值软件和经验法则 284
个人私语 286
协作、凝聚和改革 287
第11章 凝聚全书内涵:四个案例解读 290
案例解读一:2009年金融危机的教训 293
案例解读二:树木与森林综合征 302
案例解读三:没有采纳的路径 306
案例解读四:把战略、人力资本、财务资本融为一体 316
推荐读物 346
在我们的控股公司和我帮助运营的两家家族理财机构里,价值创造的运作方案本身就价值数百万美元,而且可以运用于许多不同的行业或资产类别之中。在这个行业里,多数书籍都聚焦于统计数字,或强调那种过时的唯费用论模式,更是没有其他出版物能像本书这样,深入阐述了如何为超级富裕家族构建驱动价值创造的运作架构。
事实上,当你开始阅读本书时,你就会意识到它所述的对象是处在另一个运作水平的专业人士。一直以来,在我们家族理财机构和上亿美元家族的私密聚会上,我不时地雇请卡尔发表演讲。当你阅读本书时,你就会真正明白我为何要一以贯之地这样做。很高兴你会花时间阅读本书。
——理查德·威尔逊(Richard C. Wilson)
畅销书《家族理财机构:创建、运营和管理家族理财
机构的投资》(The Single Family Office: Creating, Operating,
and Managing Investments of a Single Family Office)作者
威尔逊控股公司董事
卡尔的书为估值这个专业带来了一个令人耳目一新的变化。目前,市面上绝大多数权益估值的文献都陷入了技术性和方法论的窠臼,但卡尔却跳了出来,探索了一些独特的概念和工具,诸如治理、关系、风险、知识(GRRK),以及风险的甄别、管理、缓释等。这些都可为企业带来权益价值的提升。
这是一本很有价值的书,尤其是对具有下述特质的估值专业人士:渴望不仅仅是向客户提供那种日常的大路货服务,希望还能成为整体顾问团队的一分子,帮助企业成事——降低经营风险,善用宝贵的无形资产,并使之价值最大化。
——安吉拉·萨丹(Angela Sadang)
MBA、ASA、CFA、董事
马克斯-潘尼斯有限公司财务顾问部
卡尔是一个非常善于思考的人。在接触家族企业和上市公司时,卡尔运用的是一种系统的方法,而不是依赖于某个单点。我成长于一个在制造领域拥有企业的家族,并与许多家族企业有过合作。我的亲身经历告诉我,卡尔清楚一些家族企业与生俱来的东西,唯有这样,才能为家族企业提供真正的价值。
在评估企业价值、辨识挑战和实施治理方面,卡尔极具天赋。与他合作的经历告诉我,他是一个我非常乐于再次合作的人,因为他创造价值和帮助企业成长的能力,不仅优秀过人,而且始终如一。
——詹姆斯·希尔(James M. Hill)
私募股权运作集团主席
班尼士-弗雷兰德-寇博兰-阿尔诺夫有限责任合伙企业前管理合伙人
本书揭示的真理,既普适又尚未被大众所认识:价值创造于人与人之间的关系网、人们相互的交谈和承诺。如果不能超越数字看到文化和系统的因素,就很难解释全球范围内并购活动价值毁损的惨淡记录。对于正在寻求持续价值创造战略的执行官、顾问和投资者来说,卡尔的书是必读之物!
——保罗·斯维尼(Paul Sweeney)
伯克利调研集团(英国)有限公司执行董事
虽然顾问是为客户提供咨询的,但卡尔(基于他20多年的经验和研究)却是以这些顾问为服务对象,以便他们能够更好地为其客户提供帮助。作为一个专业评估师,我完全赞同卡尔的观点:要想看清驱动经营业绩的谜底,GRRK非常重要!我可以确定,读了本书之后,评估师和其他顾问将能够成为可信赖的顾问,能为客户提供他们所需的提升其企业价值的咨询建议。
——王诚军
PhD、FRICS、ASA、FCPV、FCPA
中和评估有限公司副董事长、资深合伙人
对于企业老板、大公司以及为这些公司提供各种服务的人来说,卡尔的这本书是一个唤醒的钟声。卡尔揭示了与企业价值有关的有形资产和无形资产的动因。对于企业老板及其顾问来说,他的视角弥足珍贵。
目前,市场上有很多企业价值的误解和误估方式,这就更加彰显卡尔解读方式的深刻和重要了。他做了一件经典的工作:为理解企业价值的有形资产和无形资产动因奠定了基础,并为评估和优化顾问团队提供了方法。此外,本书还为顾问清晰地阐述了价值创造的来源。
对于多元服务的提供商,卡尔提倡差异化的重要性,方法是通过超越自己的专业技术知识,提供能够帮助老板提升企业价值的宝贵视角及其相关建议(建立在对生态系统的了解之上)。总之,本书为所有企业领导和服务于他们的专业人士,提供了深刻的洞见和不可或缺的学习工具。
——卡罗尔·罗宾斯(Carol E. Robbins)
企业执行力的策动者和数据智能品牌培育商
这不是一本将会躺在书架上的书,因为它是一个可以运用的工具。卡尔把复杂的概念转变为易懂易行的建议。那种被卡尔称之为“技术短视”的做法,每年都要蚕食掉企业老板大量的金钱(本不应该如此)。顾问和老板要想让巨额的世代财富得以顺利传承,那么卡尔的这本书就是必读之物。
——埃里·哈丁(Ailie Harding)
橘子维基有限合伙企业和传承规划网(PlanforTransition.com)合伙人
从卡尔的书中,你会发现现代企业的基本特征,即需要通过独特的方式,创造有效的无形资产。作为一个教授,本书让我意识到:商学院应该帮助学生辨识资产负债表无法披露的无形资产。本书打开了一扇新的窗口,向读者展示了如何利用创新的思维和方法,超越传统估值分析的局限,判断一家企业的价值。
——汪海粟
企业价值研究中心理事
中南财经政法大学教授
卡尔的书成功地给评估界和咨询界留下了这样一种深刻的印象,即风险的甄别和度量并非是一项什么人都可以做的事。真正的机会在于是否能够建立一种战略和文化,以便老板及其顾问能够协调他们的行为,巧用他们的知识和关系。
本书的重点是论述了风险管理和缓释的必要性,在实践中,这往往被忽略了。实际上这种要求会把这个行业的半吊子和专业人士区别开来。并且,它使顾问在能够获得利润丰厚的项目的同时,还能使老板及其顾问在流动性和遗产的运作上得到与众不同的成果。
——约翰·帕格里阿(John K. Paglia)
PhD、CFA、CPA
佩珀代因大学格拉齐亚迪奥商学院,金融系副主任、副教授
卡尔通过创建治理、关系、风险和知识(GRRK)的系统框架,已经越过了估值分析的范畴局限。GRRK给予顾问一个相关的工具,他们可以借此把治理转化为文化,把关系转化为顾问委员会,把风险转化为机会,把知识转化为洞见。
在把GRRK应用于估值活动的过程中,顾问和客户可以分享能够产生下述结果的洞见和机会:促使客户业务的成长,扩展它们在市场的影响,培育带来新收入来源的专业人脉网。企业服务业正从小时费率转向按价值定价的时代。顾问应该运用这本书提升自己的服务内涵,成为按自身价值定价而非按时间定价的、被客户十分信赖的顾问。
——维托·哥伦布(Vito Colombo)
特鲁利咨询公司负责人
卡尔的著作是对应用经济学领域的一个上佳的贡献,因为它本质上是在设法理解人类的行为。当然,之所以成功,是因为它说到点子上了。这可并非易事,而且它可不是一个小小的贡献。
无论是对顾问还是对客户,卡尔的著作都很重要,因为它提醒我们要关注那些能够提升预期结果实现概率的关系和做法。这可是一本远离书架且应置于手边的书,读者可把它作为一本有关实务指南和最佳实践来源的书,应经常翻阅使用。
——理查德·莱文(Richard Levine)
科罗拉多矿业、法律和经济学院客座教授
大多数企业老板认为,他们的价值来自财报上显示的东西,即销售额、毛利、息税摊销折旧前利润或净利润。不过,所有的收购方购买的都是未来,而非过去,并且未来主要是由无形资产驱动的。在本书中,就企业老板为何应该和如何使用A级顾问来甄别和善用其无形资产,使自己的时间、努力和投资都得以最大化的问题,卡尔给出了一个令人信服的论述。
——蒂莫西·马洛特(Timothy G. Malott)
海岸有限合伙制企业合伙人
SHP证券合伙制有限公司总裁、首席执行官
对于所有商学院、私募基金公司或投资银行来说,本书是物有所值的必读之物。卡尔选择了权益估值这样一个深奥的主题,并使它焕发了生机——使它超越了“交易”层面的含义,而且还为那些竭力成为战略价值架构师的人,凿出了一条前行的路径。
他对价值、价格、财值和风险之异的理解发人深思、激人奋进、令人着迷,而且充满了智慧和事实依据。坦率地说,我真希望我能在3年前就拥有这本书。认真有条理地阅读本书,将会使你财源滚滚。
——劳拉·艾布拉姆斯(Lara Abrams)
劳拉·艾布拉姆斯沟通有限合伙企业管理合伙人
我真希望在我制定我们的代际投资规划时就看到这本书。卡尔的所述超越了事务性咨询,涵盖了每个顾问和家族成员都应该考虑的不同观点。把注意力聚焦于供应商-客户关系的成本效益分析这个关键指标,是很有价值的一种考量,但却往往被依据朋友推荐而选择供应商的人所忽略。
阅读本书使我意识到,分析供应商-客户关系的方式不能仅仅依据通常的所涉之物,还应包括把供应商视作一个可使权益保值升值的知识库所能带来的相关价值。这种价值来自有风险共担之心的供应商,起始于供应商的选择流程,并可一直延续到遥远的未来。
——比尔·汤森(Bill Townsend)
创始人,畅销书《跨界思维》(Interminds)作者
在几乎40年的生涯中,我做过投资银行和私募基金公司管理团队的顾问、公司董事和小企业老板。卡尔先生的书很专业地描述了这些领域(还有另外几个)如何优化专业服务的方式。我真希望我能在40年前就读到这本书!我会因此而避免支付我已经交付的很多学费!
——凯文·阿尔伯特(Kevin K. Albert)
名流创投公司执行董事
我认识卡尔已经20多年了。记得第一次见面后,他不仅送我到其办公室的门口,而且还送到了电梯,送到了楼下的大堂,甚至送到外面我的车旁。彼时,我就知道这是一位我将与之做业务的人。在与他人的交谈中,他总是引领着话题。当然,自那次起,我们就相互转介我们的优质客户和顾问。
哲学家和诺贝尔文学奖得主阿尔贝·加缪(Albert Camus)说过:“对未来的真正慷慨是把一切都献给现在。”
之前,没有一本估值和创造股权价值的书能像卡尔这本书对我产生如此大的影响。然而,我并不感到惊讶。通常,估值都把自己表现为一种学术活动,但实际上,它是一种能改变人生的工具。说实话,是时候该有人把这种观点说出来了。
在其一生之中,富裕个体的最大风险是他们无法在这个星球上取得卓越的成就,就像卡尔所说的无法“从成功到卓越”。
对有些人来说,成功可能就是自己一生中金钱或资产的累积数量,但对多数人来说,成功却是在自己社区行善所花的不那么好算的时间指标。实际上,成功是一种子孙后代铭记其家族名字或遗赠的方式。卡尔的书弥补了这个整体“生态系统”视角和家族“相关方”视角之间的差距。多数人往往认为这是顾问和客户之间的问题,但就像本书所述的,远非如此。
就专业顾问(我是指会计师、律师、银行人士和金融顾问)来说(假设他们为富裕的企业家个体、家族和家族理财机构提供服务),他们最大的风险是,仅仅通过提供一般的产品和服务,来为客户的财富做保值之功。
他们极少为其富裕客户的那些极难衡量的属性提供可衡量的贡献(而且,对他们自己也是如此)。卡尔的书提供了一个另类的见解:所有的相关方都可以就此达成一致的愿景并分享成功。
我是一位注册会计师,我的办公室就位于一个多元家族理财机构里。在这里,我们主要服务于两个超级富裕的家族,它们起源于两兄弟及其配偶。他们有6个孩子,而他们的孩子又有19个孩子,构成了我们这个三世同堂的家族。
虽然我是一位注册会计师,但我不会去做所得纳税申报或财务报表之类的事情,这是注册会计师通常做的两项主要业务。但我的确会代表我们家族审核其他注册会计师准备的所得纳税申报表,而且有时也会涉足于其他技术性领域,诸如所得税争议代理和遗产赠与税规划及审核法律文件。
多数时候,我会帮助我的这些家族处理可能被描述为非技术性的事宜,通常都是不与注册会计师搭边的那些事。我把我所做的这些事情称之为“家族治理”。事实上,我已经服务于这些家族几乎25年了。
但就像卡尔指出的,在实践中,我能够善用我的知识和关系。这最终形成了我的差异化和更高水平的服务、优质的客户和更多的收入。
我既了解专业上的卡尔,也熟知个体的卡尔。他对家族治理问题的掌握(公司章程、公司战略及其执行以及公司价值的衡量和管理)几乎无人能及。
就我而言,家族治理意味着家族理财机构的雇员、老板和成员(家长、首席执行官、财务总监等)都可以使唤我,没有积极参与家族理财机构运营的家族成员也可以使唤我。同时,这个群体还包括那些服务家族理财机构的所有顾问和其所有利益相关方。
卡尔和我的主要关注点总是在所有这些相关关系的中枢(参谋之功能),以便所有相关方都有一个公开透明的平台。在此,我们的目标是:
1.?确保我们所做的所有事情都与家族价值观、家族使命和文化相一致。
2.?为所有的利益相关方提供一个易于接近的资源来提问和探讨想法。帮助他们找到和运用他们想要的资源。一句话,尽我们所能提供帮助。
3.?节省家族理财机构或家族企业关键人物的宝贵时间,他们不想向10个不同的专业顾问咨询相同的问题。
4.?用一个“外界的眼光”审视与企业决策相关的所有风险,防范意外厄运的突现。
同时,我们不仅做与我自己家族理财机构服务相关的事,我们还为注册会计师、律师、银行人士、保险人士和理财顾问提供咨询服务。对于理财顾问来说,我的重点是帮助他们把与之往来的注册会计师,从业务的主角变为他们最好的客户转介源。这种业务模式有异于多数理财顾问的所为:多数理财顾问设法去直接找终端用户(即顾客)而不通过注册会计师。
就注册会计师和私人律师来说,我帮助他们成为最佳企业和最佳不动产拥有者的最可信赖的企业顾问。这也是一种异于大多数同仁运用的商业模式。就许多顾问来说,他们有很多的客户,但大多数都不是A级,而是B级和C级,而且所做的主要是大量的合规性、监管性业务。显然,这是一种平庸的业务模式。
在金融危机期间和之后,卡尔领导开展了一项全国性的活动,叫作“最可信赖顾问战略圆桌论坛”(STAR)。STAR的宗旨是设法弥补专业人士面临的各种资源瓶颈,让他们与相关资源有一个更高水平的联结平台,以便他们能够有一个更系统、更周全和经济上更有效益和效率的资源组织模式,使企业客户和同行专业人士能把自己的事情做得更好。
STAR还成功地提升了每个成员所做服务内容的深度和广度,产生了更高的服务收入和更好的客户质量。它聚焦于更深的关系,而不仅仅是技术性的知识和交易。迄今为止,我仍然是一位董事会成员,并为那些仅囿于业务的人带来更广阔的视野。
在我出席公众活动时(这是我时常做的事情),许多注册会计师、律师和理财顾问告诉我,他们想和家族理财机构合作。作为回应,我想指出的是,家族理财机构的存在,至少某种程度上是因为注册会计师、律师和理财顾问所采用的传统服务模式,几乎无法为富裕家族和个人提供足够多的价值。因此,就像卡尔所言,这种价值不足的缺陷,促使富裕家族建立自己的家族理财机构,把与之相关的那些功能置于家族内部。
卡尔是这个国家最具前瞻眼光的估值专家和战略顾问专家。我称他为“战略价值架构师”——?一个很合适的称呼。他给予我们一个选项:“通过聚焦客户所需,认真履行他们的托付;或者,就客户的真正所需帮助他们,为改善他们的生存状况而做出可观的贡献。这种选项在我们手里。”至此,GRRK成为我的座右铭。
理查德·马西奥(Richard Muscio)
理查德·马西奥,注册会计师,是一个家族理财机构的重量级人物。他是畅销书《那么,什么是你之所长?——太空步、警察和轻率如何滋生宽容》(What’s Your Play? How Billie Jean, Bobby and Blindness Begat Tolerance)。此外,理查德还是“你的钱和你的生活”(It’s Your Money and Your Life)电台节目的联合主持人——这个节目被圣迭戈媒体俱乐部评选为2013~2014年度圣迭戈最佳电台节目。
当今,中国企业间的竞争焦点已经发生了明显的变化:企业间竞争的主要依托,由有形资产转到了无形资产,尤其是在整体经济处在下行的环境中更是如此。
那么,什么是无形资产呢?
迄今为止,众人的理解基本没有超出知识产权的范畴,包括企业家、高管和学者,而且这种知识产权主要涉及专利和商业秘密,几乎无他!
本书的作者给出了非同凡响的洞见。他把企业的资本分为两大类:财务资本和人力资本。作者认为,企业的无形资产建立在企业的人力资本之上,而且,当今企业的成败关键取决于企业善用人力资本的水平。
那么,什么才是企业的人力资本呢?这是本书的核心主题和最大亮点。
作者认为,企业的人力资本就是治理、关系和知识,以及管理风险的能力。本书把这提炼为GRRK,即治理(governance)、关系(relationship)、风险(risk)、知识(knowledge),并予以系统的阐述。
这才是企业估值的关键点,也是不被重视的一些节点,更是估值结论出错从而导致投资决策失误的根本原因。
同时,GRRK也应该是当今中国企业管理的核心。
如今,面对愈加残酷的市场环境,企业若想让自己与众不同,并能生存和发展,甚至蒸蒸日上,那么,系统地学习和运用GRRK就是一条必由之路。
本书第1~4章由李必龙翻译,第5章由郭海翻译,第6~8章由罗军翻译,第9~11章由李羿翻译,全书由李必龙统一校对修改。

译者
2017年3月
金融投资
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